在光伏企業(yè)的2021年三季報中，存貨規(guī)模的大幅提升成為了這個秋天的“主旋律”。主要以光伏產(chǎn)品制造業(yè)務(wù)為主營業(yè)務(wù)的20家代表性企業(yè)中，存貨同比增速的中位數(shù)達(dá)到97%，最高增速為上機數(shù)控的257%，僅有大全能源一家企業(yè)同比下降16%。樣本企業(yè)中，有18家企業(yè)的存貨增速高于30%，17家企業(yè)的存貨增速高于40%，14家企業(yè)的存貨增速高于60%......由此而引發(fā)的，則是存貨周轉(zhuǎn)率的普遍下降：20家企業(yè)的平均水平從2020Q3的4.01下降到3.82，中位數(shù)從3.07下降到2.74。

從表面數(shù)據(jù)和外部環(huán)境來看，在2021年前三季度硅料價格暴漲、光伏裝機需求不及預(yù)期的情況下，可以很輕易的下這樣一個結(jié)論：企業(yè)存貨規(guī)模的增長主要是由產(chǎn)品滯銷導(dǎo)致的，受此影響企業(yè)的營運能力顯著下滑。那么，事實的真相果真如此嗎?

在回答這個問題之前，我們需要先搞清楚幾件事情。

首先，存貨是資產(chǎn)負(fù)債表科目，這是一個時點數(shù)據(jù)，只是表明了恰巧在資產(chǎn)負(fù)債表日的存貨規(guī)模。正是基于這種屬性，存貨周轉(zhuǎn)率的計算需要使用一段時期內(nèi)的平均存貨。而受到季節(jié)性因素的影響，企業(yè)內(nèi)部在計算存貨周轉(zhuǎn)率時，往往使用月度平均值。也就是說，外部人士所使用的存貨周轉(zhuǎn)率指標(biāo)，會受起止時點存貨水平的影響，而存貨水平又受季節(jié)性的影響。

其次，存貨周轉(zhuǎn)率并非越大越好，存貨規(guī)模需要綜合考慮銷售端、生產(chǎn)端、采購端乃至市場環(huán)境等多重因素，存在一個最優(yōu)存貨水平。

第三，企業(yè)所處行業(yè)的生命周期不同，存貨規(guī)模亦不同。

第四，企業(yè)會根據(jù)未來一個季度或者多個季度的銷售增長預(yù)測來制定采購計劃和生產(chǎn)計劃，也就是說，當(dāng)未來一到兩個季度的預(yù)期銷售增長率較高時，企業(yè)會在當(dāng)季加大對原材料的采購以及提高產(chǎn)成品備貨水平。

結(jié)合光伏行業(yè)來看，2021年被稱作“碳中和”元年，行業(yè)進(jìn)入到快速成長期，景氣度大幅提升。對于任何處于快速成長期的制造業(yè)企業(yè)而言，存貨及應(yīng)收款項的大幅提升是基本特征，營運資本規(guī)模與營收規(guī)模同向變動。因此，從這個視角來看，光伏企業(yè)存貨規(guī)模的大幅提升恰恰反應(yīng)了行業(yè)極高的景氣度。

結(jié)合光伏市場來看，雖然前三季度受硅料價格暴漲的影響，光伏裝機量不及預(yù)期，但在“碳中和”目標(biāo)以及相關(guān)政策的指引下，市場需求只是暫時被抑制，而且當(dāng)前被抑制的需求在未來將會得到集中釋放。同時，考慮到第四季度是光伏裝機旺季，企業(yè)營收大幅增長的確定性較大，因此，光伏企業(yè)需要提前進(jìn)行備貨，以應(yīng)對即將到來的銷售旺季。從這個視角來看，光伏企業(yè)2021Q3存貨規(guī)模的大幅提升，反應(yīng)了企業(yè)對于未來營收增長的預(yù)期。

當(dāng)然，上游原材料價格的暴漲，也會一定程度上增加企業(yè)存貨的賬面價值。作為外部人士，我們無法測算采購價格的上漲對于存貨賬面價值的影響幾何。但換個角度想，采購價格對于存貨的影響，不也恰恰證明了行業(yè)當(dāng)前極高的景氣度以及企業(yè)對于未來銷售的高預(yù)期嗎?

因此，對于光伏企業(yè)2021Q3存貨水平的大幅上漲，我們認(rèn)為這并非是受到需求下降、產(chǎn)品滯銷的影響，而是由旺盛的市場需求以及廣闊的市場前景所導(dǎo)致的。畢竟，截止到2021Q3，20家樣本企業(yè)的營收增速平均值達(dá)到了67%，中位數(shù)也有57%，這足以說明市場需求之旺盛。