一、穩(wěn)居硅料和電池片龍頭地位
本次多晶硅和電池片擴(kuò)產(chǎn)最終產(chǎn)能相比目前分別增加175%+和300%+，力度空前。考慮到公司目前市占率仍有提升空間(僅10%-15%)，且成本行業(yè)絕對(duì)領(lǐng)先，在景氣底部啟動(dòng)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃將有助于公司穿越周期，進(jìn)一步提高市占率(30%+)。
硅料供需邊際改善確定，通威挑戰(zhàn)成本極限。目前硅料國(guó)產(chǎn)替代已步入尾聲，具備“產(chǎn)能新、規(guī)模大、電價(jià)低”特點(diǎn)的龍頭硅企優(yōu)勢(shì)明顯。我們測(cè)算的西門子法極限生產(chǎn)成本在30-35元/kg，公司目前新產(chǎn)能的預(yù)期成本為30-40元/kg，基本達(dá)到理論極限，長(zhǎng)期盈利能力有所保障。供需方面，隨著本輪擴(kuò)張期結(jié)束和OCI等高成本產(chǎn)能陸續(xù)退出，未來一年半的供需邊際逐季改善非常確定，硅料價(jià)格醞釀反彈情緒，預(yù)期力度在5元/kg以上;遠(yuǎn)期價(jià)格假設(shè)下，公司新產(chǎn)能的毛利率仍能維持30%以上，安全邊際充足。
二、將進(jìn)入三重向上區(qū)間
電池片技術(shù)進(jìn)步面臨瓶頸，規(guī)模和管控效益有望壓倒后發(fā)優(yōu)勢(shì)。歷史上電池片行業(yè)呈現(xiàn)突出的后發(fā)優(yōu)勢(shì)，但目前技術(shù)面臨瓶頸，后發(fā)優(yōu)勢(shì)逐步消退，為龍頭提供了絕佳的擴(kuò)產(chǎn)窗口期。公司規(guī)模和管控優(yōu)勢(shì)明顯，未來成本效率均還有優(yōu)化空間，量升利穩(wěn)可期。此外，公司在合肥和成都分別擁有兩條200MW的HIT中試線，持續(xù)加大電池片研發(fā)投入，做兩手準(zhǔn)備。
未來公司將進(jìn)入景氣反轉(zhuǎn)+供給整合+管控優(yōu)化的三重向上區(qū)間。公司是行業(yè)內(nèi)成本領(lǐng)先、技術(shù)前列、融資渠道優(yōu)勢(shì)的公司，擴(kuò)張潛力大。未來公司的看點(diǎn)在于供需改善帶來的行業(yè)景氣反轉(zhuǎn)、市占率提升帶來的供給端整合和一以貫之的管控優(yōu)勢(shì)在穩(wěn)定成長(zhǎng)的平價(jià)時(shí)代更為凸顯三大優(yōu)勢(shì)共振向上。
三、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與投資建議
我們預(yù)測(cè)公司2019-2021年每股收益分別為0.70、0.95、1.23元，采用分部估值法對(duì)應(yīng)市值721億，上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示。國(guó)內(nèi)光伏裝機(jī)推遲;電池片和多晶硅料產(chǎn)能出清低于預(yù)期。
