1月1日晚間，嘉澤新能發(fā)布重大資產(chǎn)重組進展暨繼續(xù)停牌公告，公布其重組方案初步擬定為發(fā)行股份購買中盛光電100%股權，并視標的資產(chǎn)的具體需求募集配套資金。

　　

　　嘉澤新能是A股新能源板塊的新貴，2017年7月20日，該公司順利登陸上交所。但掛牌交易僅三個多月后，嘉澤新能便停牌宣布籌劃重大資產(chǎn)重組事項。兩個月后，神秘重組對象揭開面紗——中盛光電，一家2016年躋身業(yè)內(nèi)機構評選的“中國光伏企業(yè)20強”上榜企業(yè)。

　　

　　記者發(fā)現(xiàn)，嘉澤新能與中盛光電僅有的交織在于，兩家公司均在光伏電站的開發(fā)運營領域有所布局。但兩家公司的業(yè)務側重點不同。嘉澤新能雖然涉足光伏行業(yè)，可其90%的營收來源于風電領域。而中盛光電從事國內(nèi)外光伏發(fā)電項目的開發(fā)、轉讓和EPC總承包業(yè)務，是一家不折不扣的光伏一線企業(yè)。公開資料顯示，截至2016年底，該公司全球光伏項目儲備超過3GW。

　　

　　然而，這似乎是一場“蛇吞象”式交易。

　　

　　一份來自業(yè)內(nèi)機構的排行榜顯示，中盛光電2016年實現(xiàn)營業(yè)收入56.60億元，位列國內(nèi)光伏企業(yè)第16位。且據(jù)《第一財經(jīng)日報》2015年7月報道，時任中盛光電副總裁兼首席財務官林庚披露，“2013年和2014年，中盛光電的收入分別為19億元和19.1億元，2015年至2017年，收入預計為28.7億元、45.2億元和60.8億元，后三年的凈利潤預計分別是1.68億元、2.8億元和4.02億元。”對此，界面新聞記者聯(lián)系中盛光電核實上述數(shù)據(jù)的真實性，對方表示可以參考。

　　

　　對比之下，嘉澤新能的業(yè)績數(shù)據(jù)相形見絀。該公司2016年財務數(shù)據(jù)顯示，嘉澤新能報告期內(nèi)實現(xiàn)營業(yè)收入和歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為6.92億元、1.37億元，分別是同期中盛光電的12%、49%。

　　

　　但需注意的是，嘉澤新能在公告中強調(diào)，本次交易不會導致本公司控股股東、實際控制人發(fā)生變更，不構成重組上市。因此，嘉澤新能與中盛光電的這項資產(chǎn)重組耐人尋味。

　　

　　2016年9月，證監(jiān)會正式發(fā)布了被稱作“史上最嚴”的重組上市標準《關于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》，該文件完善了重組上市的認定標準，即關于控制權變更的認定標準完善為從股本比例、表決權、管理層控制等三個維度來認定，購買資產(chǎn)規(guī)模的判斷指標完善為資產(chǎn)總額、營業(yè)收入、凈利潤、資產(chǎn)凈額、新增發(fā)新股等五個指標其一滿足100%比例條件。

　　

　　根據(jù)上述文件，嘉澤新能與中盛光電的重組事項已達到重組上市的交易規(guī)模要件，若要實現(xiàn)嘉澤新能在公告中的“本次交易不構成重組上市”，則要確保該公司實際控制人不發(fā)生變更。但，這存在一定的風險。

　　

　　嘉澤新能最新的股權結構顯示，截至目前，該公司總股份19.33億股、流通股本1.94億股。金元榮泰國際投資管理(北京)有限公司(下稱金元榮泰)和北京嘉實龍博投資管理有限公司(下稱嘉實龍博)分別持有上市公司32.26%、20.34%股份，持股數(shù)量分別為6.23億股、3.93億股，為嘉澤新能的控股股東和第三大股東。嘉澤新能實際控制人陳波則通過金元榮泰和嘉實龍博持有上市公司股份約46.64%，持股數(shù)量約為9億股。

　　

　　嘉澤新能發(fā)布的公告顯示，中盛光電的控股股東為泰通(泰州)工業(yè)有限公司(下稱泰通工業(yè))，實際控制人是王興華。界面新聞記者查詢企業(yè)信息信用公示系統(tǒng)發(fā)現(xiàn)，王興華、泰通工業(yè)分別持有中盛光電51%、49%股份。這其中，泰通工業(yè)法定代表人為王興華，其96.85%的股份由ETSOLARENERGYLIMITED持有。

　　

　　截至1月2日收盤，Wind太陽能發(fā)電指數(shù)市盈率為37.3倍，上證綜指市盈率為15.6倍?？紤]到重組過程中出現(xiàn)標的資產(chǎn)估值折價的可能性，此處選取20倍市盈率為參考，并結合中盛光電2017年凈利潤為4.02億元的預測數(shù)據(jù)，中盛光電的估值可估算約80億元。

　　

　　嘉澤新能停牌前20個交易日、60個交易日以及120個交易日的平均價格分別為8.81元/股、10.36元/股、10.36元/股。從持股成本的角度出發(fā)，本次交易的市場參考價選擇8.81元/股更為合理。根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》規(guī)定，上市公司發(fā)行股份的價格不得低于市場參考價的90%，則此次發(fā)行價格約為7.93元/股。由此，中盛光電估值所對應的嘉澤新能增發(fā)股份數(shù)量約為10億股。

　　

　　參照中盛光電的股權結構，王興華和泰通工業(yè)所對應的股份數(shù)量分別約為5.1億股、4.9億股，考慮到王興華可能通過ETSOLARENERGYLIMITED持有泰通工業(yè)部分股權(ETSOLARENERGYLIMITED為外資企業(yè)，國內(nèi)尚未有公開平臺公示其股權結構)，因此，即使依據(jù)很保守的估計，王興華所對應的增發(fā)數(shù)量有可能接近甚至超過嘉澤新能現(xiàn)任控股股東金元榮泰的持股數(shù)量。

　　

　　即便王興華所持股份低于金元榮泰，但如果兩者之間的持股比例差距不大，這也會影響上市公司日后股權結構的穩(wěn)定性。

　　

　　而若要避免控股股東金元榮泰的控股地位發(fā)生變更，嘉澤新能則需要在本次重組中給自家股東“上”些保險。常見的做法包括標的資產(chǎn)降低估值、提高現(xiàn)金支付比例、標的資產(chǎn)控制人主動降低持股比例、上市公司大股東突擊入股標的資產(chǎn)以稀釋股權、上市公司大股東參與募集配套資金變相增持等。

　　

　　事實上，降低中盛光電估值或者實際控制人王興華主動降低持股比例的可能性并不大。從行業(yè)景氣度看，下游電站開發(fā)熱度頗高，未來依舊有較大的增長空間。且當前A股光伏板塊的估值并不低，除非中盛光電愿意“自掉身價”，以謀求快速上市融資。

　　

　　此外，嘉澤新能公告本次收購采用發(fā)行股份的方式，即意味著該公司不會斥現(xiàn)金購買。于是，可能性較高的方案是，嘉澤新能控股股東或實際控制人(及其一致行動人)參與本次重組募集配套資金來增持股份，或者在停牌期間入股中盛光電。前者會增加嘉澤新能控股股東或實際控制人?的現(xiàn)金成本，其效果只有增持股份。而后者雖然同樣增加現(xiàn)金成本，但在稀釋標的資產(chǎn)實際控制人的持股比例后，將入股權益轉換為上市公司股份的同時，還可以從中盛光電身上分一杯羹。

　　

　　中盛光電所處的電站投資領域是光伏行業(yè)資金最為密集的環(huán)節(jié)之一。該公司已經(jīng)長期徘徊在資本市場門外，從計劃赴美國納斯達克IPO，到回歸國內(nèi)新三板，有關中盛光電上市的消息此起彼伏，但始終未一錘定音。

　　

　　此番選擇借助嘉澤新能增發(fā)方式以曲線進入A股，可節(jié)省時間成本，且在對資金的渴求下，中盛光電不排除作出讓步。