去年底，特斯拉完成了對(duì)太陽(yáng)能服務(wù)商Solarcity的26億美元的收購(gòu)，對(duì)于這筆特斯拉史上規(guī)模最大的并購(gòu)，其對(duì)外的官方口徑是打造能源集團(tuán)的必經(jīng)步驟，特斯拉創(chuàng)始人伊隆˙馬斯克也說(shuō)這是一次“不需要思考的交易”。

　　

　　然而在收購(gòu)?fù)瓿珊笾两?，Solarcity并沒(méi)能成為特斯拉能源戰(zhàn)略中的重要一環(huán)，相反，Solarcity的業(yè)務(wù)反而在收縮，在特斯拉專(zhuān)注于量產(chǎn)電動(dòng)車(chē)Model3的研發(fā)生產(chǎn)過(guò)程中，Solarcity在特斯拉內(nèi)部的地位也愈加顯得不那么重要。Solarcity的管理層，包括首席財(cái)務(wù)官、首席運(yùn)營(yíng)官等職位均在收購(gòu)前后發(fā)生變遷，今年5月份，原Solarcity首席執(zhí)行官、伊隆馬斯克的堂兄LyndonRive也宣布離職。

　　

　　實(shí)際上，從收購(gòu)消息宣布的最一開(kāi)始，投資者的質(zhì)疑便占到了大多數(shù)，在宣布收購(gòu)要約后的一個(gè)交易日中，特斯拉股價(jià)大幅下挫超過(guò)10%。

　　

　　馬斯克及其家人持有大量的Solarcity股權(quán)及債權(quán)，在收購(gòu)?fù)瓿珊螅@些股權(quán)和債權(quán)已經(jīng)順利轉(zhuǎn)換為發(fā)展勢(shì)頭良好的相應(yīng)的特斯拉資產(chǎn)，回顧這樁收購(gòu)的來(lái)龍去脈，從目前的情況來(lái)判斷，這次收購(gòu)顯得更像是伊隆馬斯克及其家人的一場(chǎng)財(cái)務(wù)自救行動(dòng)。

　　

 

　　建立在巨大風(fēng)險(xiǎn)之上的能源帝國(guó)構(gòu)想

　　

　　特斯拉對(duì)于Solarcity的收購(gòu)，對(duì)外一直公開(kāi)強(qiáng)調(diào)的是：整合Solarcity后，特斯拉將進(jìn)一步成為整合上下游一體化的可持續(xù)能源公司，形成生產(chǎn)能源、儲(chǔ)藏能源，再到運(yùn)輸能源的全產(chǎn)業(yè)鏈條。未來(lái)Solarcity的太陽(yáng)能板，將結(jié)合特斯拉現(xiàn)有的儲(chǔ)能電池、電動(dòng)車(chē)等產(chǎn)品，形成特斯拉特有的生態(tài)體系。

　　

　　特斯拉稱(chēng)，收購(gòu)所帶來(lái)的協(xié)同效應(yīng)，將帶來(lái)1.5億美元的成本節(jié)約，這些協(xié)同效應(yīng)包括市場(chǎng)和銷(xiāo)售成本的節(jié)約，以及人員費(fèi)用的節(jié)約。

　　

　　同時(shí)，特斯拉還能夠幫助Solarcity提高銷(xiāo)售，利用特斯拉現(xiàn)有的銷(xiāo)售體系、以及為用戶(hù)提供一站式的服務(wù)等。

　　

　　這些從表面上來(lái)看都說(shuō)的通，特斯拉強(qiáng)調(diào)未來(lái)可再生能源的利用，Solarcity正好補(bǔ)足了能源生產(chǎn)的上游，網(wǎng)絡(luò)上甚至流傳出下圖：即完全由Solarcity太陽(yáng)能搭建的特斯拉充電站，能夠利用太陽(yáng)能，滿足特斯拉電動(dòng)車(chē)的充電。

　　

 

　　Solarcity整合后假想圖

　　

　　然而，特斯拉收購(gòu)Solarcity的時(shí)機(jī)，卻是這家公司的業(yè)務(wù)處在最困難的時(shí)期。在特斯拉宣布收購(gòu)Solarcity的2016年第四季度，Solarcity的業(yè)務(wù)實(shí)際上正處在下滑期，該季度的太陽(yáng)能板總安裝量為201兆瓦，2015年同期為272兆瓦。2016年全年的總安裝量為803兆瓦，同樣低于2015年全年的870兆瓦。

　　

　　2016年第三季度，Solarcity管理層曾經(jīng)給出全年900兆瓦的業(yè)績(jī)預(yù)期，而實(shí)際上并沒(méi)有能完成業(yè)績(jī)。為了減少財(cái)務(wù)上的損失，Solarcity在2016年共裁員3000名。

　　

　　Solarcity嚴(yán)重依賴(lài)政府補(bǔ)貼的模式，也是其最大的潛在風(fēng)險(xiǎn)之一。在2015年全年財(cái)報(bào)中，Solarcity向投資者明確列示了這樣的風(fēng)險(xiǎn)，稱(chēng)一旦補(bǔ)貼額度降低、暫停或者終止，將“導(dǎo)致成本上升，使得公司不得不提高太陽(yáng)能系統(tǒng)價(jià)格，從而可能減少市場(chǎng)份額。”

　　

　　事實(shí)上，未來(lái)美國(guó)政府對(duì)新能源的補(bǔ)貼確實(shí)在逐年下降，目前類(lèi)似Solarcity這樣的公司能享受到30%的公司稅減免，但該額度將在2020年下調(diào)至22%，從2022年起，該稅收減免額度將進(jìn)一步下調(diào)至10%，顯然對(duì)于Solarcity來(lái)說(shuō)，財(cái)政補(bǔ)貼的下調(diào)是極為不利的。

　　

　　此外，Solarcity面臨的風(fēng)險(xiǎn)還包括利率水平的整體上調(diào)。目前，Solarcity通過(guò)將與客戶(hù)簽訂的長(zhǎng)期租賃合同證券化的方式，來(lái)獲得大額的現(xiàn)金流以保持運(yùn)營(yíng)，所發(fā)行債券的價(jià)值是根據(jù)未來(lái)用戶(hù)支付的租金折現(xiàn)到當(dāng)前來(lái)計(jì)算，如果利率水平上升，則折現(xiàn)率將上升，隨之導(dǎo)致債券的價(jià)值下降。Solarcity在風(fēng)險(xiǎn)提示中也表示，目前美國(guó)的利率水平處在歷史性低位，主要由于美聯(lián)儲(chǔ)的超常規(guī)貨幣政策導(dǎo)致，未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣干預(yù)措施逐漸減少，甚至進(jìn)入加息軌道，將會(huì)使得Solarcity的融資成本進(jìn)一步上升。

　　

　　在過(guò)去的3年中，Solarcity的債務(wù)迅速膨脹了13倍至32.5億美元，而這些債務(wù)的償還需要依靠訂立長(zhǎng)期租賃合約的客戶(hù)的現(xiàn)金流來(lái)支撐，在這些巨額債務(wù)中，有12.3億美元的債務(wù)將在2017年底到期。

　　

　　在收購(gòu)消息宣布之前的一年中，Solarcity的市值縮水近60%，同樣反映了其依賴(lài)補(bǔ)貼、巨額債務(wù)等風(fēng)險(xiǎn)，已經(jīng)令投資者有所警覺(jué)。

　　

　　收購(gòu)Solarcity更像是一場(chǎng)財(cái)務(wù)自救

　　

　　Solarcity成立于2006年，最初起源于馬斯克的將太陽(yáng)能能源服務(wù)帶入普通家庭的這一想法，在他的幫助下，其堂兄弟PeterRive和LyndonRive共同成立了這家公司，馬斯克則擔(dān)任該公司的董事會(huì)主席。

　　

　　在收購(gòu)之前，馬斯克及堂兄弟共持有1億美元的Solarcity債券以及2200萬(wàn)股Solarcity股票。

　　

　　在收購(gòu)宣布之前，Solarcity的業(yè)績(jī)惡化嚴(yán)重，財(cái)務(wù)指標(biāo)岌岌可危，2016年全年虧損達(dá)到8.2億美元，較2015年的7.65億美元的虧損額進(jìn)一步擴(kuò)大，如果瀕臨破產(chǎn)，馬斯克及其家族將面臨重大損失，而通過(guò)特斯拉股票形式收購(gòu)，則將他們所持有的Solarcity資產(chǎn)置換成正處在不斷攀升期的特斯拉股票，成功完成一場(chǎng)財(cái)務(wù)上的自救。高盛對(duì)特斯拉收購(gòu)Solarcity時(shí)機(jī)的評(píng)價(jià)為“特斯拉正處在需要專(zhuān)注于成為主流汽車(chē)制造商的時(shí)刻”。

　　

　　從產(chǎn)品上來(lái)看，Solarcity的產(chǎn)品也在行業(yè)中并沒(méi)有獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，其產(chǎn)品在行業(yè)中同質(zhì)化嚴(yán)重，沒(méi)有形成差異性。Solarcity曾收購(gòu)一家位于紐約Buffalo的太陽(yáng)能板制造工廠，該工廠原先計(jì)劃生產(chǎn)制造比市面上主流太陽(yáng)能板更高效的新一代太陽(yáng)能板。但實(shí)際上，在特斯拉收購(gòu)Solarcity前夕，特斯拉與松下簽訂了太陽(yáng)能板供貨協(xié)議，實(shí)際上目前Solarcity的太陽(yáng)能板產(chǎn)品是松下的老一代太陽(yáng)能板，與市面上主流的太陽(yáng)能板在性能上沒(méi)有根本性區(qū)別。

　　

　　特斯拉曾表示在收購(gòu)Solarcity后，將由太陽(yáng)能板租賃模式改變?yōu)橹苯愉N(xiāo)售模式，利用特斯拉現(xiàn)有的門(mén)店渠道，在不增加額外宣傳和渠道成本的情況下增加銷(xiāo)售，但至少目前來(lái)看，Solarcity的太陽(yáng)能板并沒(méi)有大規(guī)模銷(xiāo)售的跡象，特斯拉也沒(méi)有在財(cái)報(bào)中披露任何Solarcity太陽(yáng)能電池板的銷(xiāo)售業(yè)績(jī)。

　　

　　從特斯拉完成Solarcity收購(gòu)至今，沒(méi)有任何公開(kāi)的明顯跡象和足夠證據(jù)證實(shí)Solarcity的業(yè)務(wù)已經(jīng)完全整合進(jìn)入特斯拉的業(yè)務(wù)體系，形成完整的生態(tài)鏈，也并沒(méi)有任何幫助提升特斯拉整體財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)的跡象，相反，Solarcity目前在財(cái)務(wù)上仍然對(duì)特斯拉帶來(lái)拖累。特斯拉由于收購(gòu)Solarcity為2017年上半年帶來(lái)1157萬(wàn)美元的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流損失。

　　

　　2017年上半年，特斯拉能源生產(chǎn)和儲(chǔ)存業(yè)務(wù)（Energygenerationandstorage）收入同比增加4.74億美元至5億美元，這部分收入增量主要由Solarcity所帶來(lái)，這部分業(yè)務(wù)同期的成本為3.55億美元，因此Solarcity并入后為特斯拉在2017年上半年帶來(lái)1.5億美元毛利率，占到特斯拉同期總的毛利率約11.2%。

　　

　　回到特斯拉自身的業(yè)務(wù)來(lái)看，對(duì)于特斯拉來(lái)說(shuō)，整個(gè)2017年以及接下來(lái)幾年的業(yè)務(wù)發(fā)展重點(diǎn)無(wú)疑是量產(chǎn)電動(dòng)車(chē)Model3的大規(guī)模生產(chǎn)交付。特斯拉并無(wú)暇顧及其他業(yè)務(wù)的發(fā)展，至少?gòu)哪壳暗那闆r來(lái)看，特斯拉并沒(méi)有實(shí)質(zhì)兌現(xiàn)其在收購(gòu)時(shí)所宣稱(chēng)的整合Solarcity業(yè)務(wù)，將特斯拉打造成垂直一體化能源集團(tuán)的承諾。