產(chǎn)品研究有助于識(shí)別產(chǎn)品背后的屬性，產(chǎn)品屬性的認(rèn)識(shí)對(duì)于理解公司的定價(jià)權(quán)、商業(yè)模式、估值具有重要的意義。

　　

　　產(chǎn)品屬性可分為功能屬性和情感屬性，當(dāng)然更多的產(chǎn)品兼具功能屬性和情感屬性(安全感、優(yōu)越感、價(jià)值感)。

　　

　　功能屬性和情感屬性的區(qū)別在于價(jià)格預(yù)期，一款產(chǎn)品如果只僅有功能屬性，那么消費(fèi)者對(duì)于價(jià)格是越低越好；如果一款產(chǎn)品只僅有情感屬性，那么消費(fèi)者對(duì)于價(jià)格是希望越高越好。沒(méi)有哪個(gè)女的希望自己的男朋友給自己買(mǎi)個(gè)便宜的求婚戒指就是這個(gè)道理；如果一款產(chǎn)品是兼具功能屬性和情感屬性，那么消費(fèi)者能夠容忍一定的產(chǎn)品價(jià)格上漲。

　　

　　對(duì)于光伏這款產(chǎn)品，下游當(dāng)然是期望買(mǎi)到最便宜而且質(zhì)量還不錯(cuò)的組件，沒(méi)有人期望是質(zhì)量很好，價(jià)格很貴的產(chǎn)品(所以Sunpower歇菜了)。

　　

　　所以，資本投入、技術(shù)進(jìn)步、成本下降、ASP下降、價(jià)格戰(zhàn)、產(chǎn)能過(guò)剩就時(shí)刻伴隨著這個(gè)行業(yè)，牽動(dòng)行業(yè)神經(jīng)的是價(jià)格這條弦。無(wú)論是上游的多晶硅、中游的組件，還是組件的輔料，都因?yàn)閮r(jià)格的因素，導(dǎo)致整條產(chǎn)業(yè)鏈都具有非常強(qiáng)的周期屬性。

　　

　　1.先看中游組件。

　　

　　當(dāng)組件價(jià)格稍微企穩(wěn)一段時(shí)間，各個(gè)組件廠商如$晶科能源(JKS)$能夠盈利賺點(diǎn)錢(qián)，毛利率和凈利潤(rùn)率改善，公司的股價(jià)也大漲。

　　

　　但隨后，公司就將賺得錢(qián)全部投入新的產(chǎn)能和技術(shù)升級(jí)，然后成本下降，為了爭(zhēng)奪市場(chǎng)(還有一個(gè)是國(guó)家補(bǔ)貼政策倒逼)，緊接著就是組價(jià)價(jià)格下跌，公司盈利能力變差虧損，甚至連經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流都是負(fù)的，而這時(shí)候公司的股價(jià)就跌的一塌糊涂。

　　

　　緊接著，政府就會(huì)出臺(tái)相關(guān)政策，比如增加補(bǔ)貼，或者降低下降補(bǔ)貼的幅度；而公司層面上，由于經(jīng)過(guò)組件價(jià)格的下跌，行業(yè)公司的毛利率都很低，組價(jià)價(jià)格下跌空間已經(jīng)很小，所以組件價(jià)格又會(huì)開(kāi)始穩(wěn)定。

　　

　　在組件價(jià)格穩(wěn)定的這段時(shí)間，企業(yè)又通過(guò)技術(shù)進(jìn)步，提高了組件的轉(zhuǎn)化率，降低了光伏電站的度電成本，這些公司又逐漸有了一定的利潤(rùn)空間，而這時(shí)公司的股價(jià)又被炒一波，但是經(jīng)過(guò)上一次周期的教訓(xùn)，這一次周期還沒(méi)到盈利能力最好，很多投機(jī)者就跑了，甚至有些票即使盈利能力變好了也不炒了。

　　

　　這時(shí)候，政府又會(huì)繼續(xù)下降光伏電站的標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)，又倒逼組件廠商降價(jià)。

　　

　　這種模式周而復(fù)始，表現(xiàn)出極強(qiáng)的周期性。

　　

　　當(dāng)然周期有強(qiáng)有弱，當(dāng)組件廠商還很多，技術(shù)進(jìn)步非?？斓臅r(shí)候，這種周期性表現(xiàn)的會(huì)非常強(qiáng)；未來(lái)即使“平價(jià)上網(wǎng)”以后，我想周期性仍將存在，因?yàn)檫@是由產(chǎn)品屬性決定的，但可能由于行業(yè)集中度的提高，周期性會(huì)有所減弱。

　　

　　因?yàn)?ldquo;平價(jià)上網(wǎng)”以后，影響周期的政府因素消失了，就剩下技術(shù)的因素，而技術(shù)如果到時(shí)候掌握在行業(yè)的前幾名公司手上，那么他們對(duì)組件的價(jià)格還是有一定控制力的，能夠影響組價(jià)價(jià)格下跌的幅度和時(shí)間，其中的周期性也可能會(huì)很大程度減弱。

　　

　　2.再看上游的多晶硅。

　　

　　多晶硅是一個(gè)很有技術(shù)而且需要巨額資本投入的行業(yè)。

　　

　　大多數(shù)時(shí)候多晶硅受供求關(guān)系的影響，由于技術(shù)的原因?qū)е庐a(chǎn)能受限，使得目前整個(gè)太陽(yáng)能光伏制造環(huán)節(jié)中，多晶硅是進(jìn)口比例最大的一個(gè)環(huán)節(jié)。

　　

　　即使如此，多晶硅的價(jià)格和公司的收益也表現(xiàn)出非常強(qiáng)的周期性。供求關(guān)系是導(dǎo)致其周期性的一個(gè)重要因素，當(dāng)然更重要的是技術(shù)進(jìn)步和成本下降。

　　

　　我想，高資本投入、技術(shù)進(jìn)步和周期性，以及低ROE是導(dǎo)致多晶硅公司估值不高的主要原因。

　　

　　3.最后看輔料。

　　

　　$福斯特(SH603806)$是全球最大的EVA膠膜供應(yīng)商，全球超過(guò)50%的EVA膠膜都是福斯特供應(yīng)的，2016年福斯特EVA膜生產(chǎn)了4.67億平方米。但是即使全球市場(chǎng)占有率超過(guò)50%，但是其膠膜價(jià)格仍然拜托不了組件價(jià)格的影響。
 

　　
 

　　從2011年開(kāi)始，EVA膠膜的價(jià)格從15.54元/平米下跌到2017Q1的6.68元/平米，即使占總成本超過(guò)90%的EVA樹(shù)脂的價(jià)格下跌了5.80%，福斯特也只能自個(gè)承受，下調(diào)EVA背膜的價(jià)格，原因很簡(jiǎn)單，你的下游比你更慘。
 

　　
 

　　$信義光能(00968)$是全國(guó)最大的光伏玻璃生產(chǎn)商，盈利能力非常突出，全國(guó)的市場(chǎng)占有率也超過(guò)50%。但是即使原材料價(jià)格上漲，你的產(chǎn)能仍然要跟隨組價(jià)價(jià)格下跌，壓力就自個(gè)獨(dú)自承受。
 

　　
 

　　所以，研究一家公司也好，研究一個(gè)行業(yè)也好，首先要識(shí)別行業(yè)和公司的屬性，如果沒(méi)有識(shí)別屬性，根據(jù)pe來(lái)判斷公司，你看一個(gè)公司非常便宜，但可能你就買(mǎi)在了周期高點(diǎn)。

　　

　　那么，現(xiàn)在問(wèn)題來(lái)了，去年組件價(jià)格大跌，今年630以后，組件價(jià)格是繼續(xù)下跌，還是企穩(wěn)呢？如果企穩(wěn)，公司的盈利能力是否會(huì)像上一個(gè)周期一樣改善呢？

　　

　　不過(guò)，這次的周期與上次的周期有一點(diǎn)很大的不同，上次的周期是因?yàn)樾枨鬀](méi)了，導(dǎo)致組件價(jià)格下跌，在周期底部還沒(méi)什么需求，最終靠政府補(bǔ)貼把需求拉上去。而這一次是政府下調(diào)標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)以及企業(yè)主動(dòng)價(jià)格戰(zhàn)。

　　

　　識(shí)別產(chǎn)品屬性和商業(yè)模式是研究的第一步，第二步是行業(yè)和公司的戰(zhàn)略格局研究。

　　

　　光伏行業(yè)和公司的戰(zhàn)略格局研究就需要判斷包括多晶硅、組件和下游電站的發(fā)展和演變以及未來(lái)的格局和市場(chǎng)空間。

　　

　　目前輔料環(huán)節(jié)的行業(yè)集中度已經(jīng)很高，逆變器環(huán)節(jié)的行業(yè)集中也已經(jīng)很高，這兩部分的公司的格局已經(jīng)基本形成，但由于組件價(jià)格的影響，仍然受周期性的影響。

　　

　　在文章《為什么“平價(jià)上網(wǎng)”是投資光伏的最核心邏輯？》中，提到了“平價(jià)上網(wǎng)”的意義，我想“平價(jià)上網(wǎng)”的意義除了文中提高的，還有一個(gè)很重要的就是降低由于政府政策帶來(lái)的行業(yè)的周期性。

　　

　　現(xiàn)組件環(huán)節(jié)的公司還處于價(jià)格戰(zhàn)中，未來(lái)如果這部分的行業(yè)集中度提高，再加上政府對(duì)行業(yè)的影響減弱，那么真可能組件的周期性將大大減弱，而這又導(dǎo)致輔料和其上游的周期減弱，也許那時(shí)候，這個(gè)行業(yè)公司的市值將會(huì)得到大大的重估。